O consenso sobre um dólar forte pode ser muito complacente #NewsMarket

O escritor é o autor de ‘Duzentos anos de confusão: a surpreendente história da economia britânica’

Um traço comum que permeou as perspectivas para 2025 por parte dos bancos e gestores de activos foi uma visão quase consensual de que o dólar se fortaleceria ainda mais nos próximos 12 meses. Como muitas outras coisas na agenda da próxima administração Trump, a conversa em torno do valor do dólar tem sido por vezes contraditória.

O próprio Donald Trump, juntamente com muitos dos seus principais conselheiros de política comercial, há muito que argumenta que um dólar forte tornou as exportações americanas caras, incentivou as importações e custou empregos industriais americanos. Contudo, outros nomeados para cargos importantes, como Scott Bessent, nomeado para o cargo de Secretário do Tesouro, assumiram publicamente uma posição mais tradicional e apoiaram um dólar forte.

Independentemente do que a nova administração possa desejar, os mercados parecem razoavelmente certos de que o resultado será um dólar mais forte e não mais fraco. O dólar subiu cerca de 8% desde o final de Setembro, quando os investidores começaram a avaliar a probabilidade crescente de uma vitória de Trump em Novembro. Um dólar mais forte tem sido um componente-chave do comércio de Trump que dominou Wall Street no ano passado. Em termos gerais, a negociação de Trump é uma suposição de que o novo presidente seguirá todos os aspectos da sua agenda que os mercados aprovam, ao mesmo tempo que será restringido pelo seu partido mais amplo em relação a qualquer coisa em que esteja menos interessado.

Os cortes fiscais e a desregulamentação aumentarão os lucros e os retornos do mercado accionista, enquanto os défices mais elevados resultantes serão maus, mas não desastrosos, para os títulos do Tesouro dos EUA. Os mercados esperam que o rendimento das obrigações governamentais americanas suba relativamente a um cenário contrafactual sem Trump, mas assumem implicitamente que o aumento não será suficiente para abalar o mercado bolsista. Porém, um diferencial crescente das taxas de juro com outras economias avançadas será, pela lógica da negociação de Trump, suficiente para empurrar o dólar para cima. A ameaça de tarifas mais elevadas, que resultariam na saída de menos dólares dos Estados Unidos, aumentou o brilho do dólar desde Novembro.

A visão consensual, então, é que o dólar permanecerá forte mesmo que o novo presidente ocasionalmente recorra às redes sociais para reclamar em voz alta sobre isso. Existem, no entanto, pelo menos três razões para temer que este consenso seja complacente.

As tarifas são as primeiras. A teoria económica sugere que, no curto prazo, novas tarifas podem de facto levar a um fortalecimento da moeda. A moeda do parceiro comercial sujeito a novas restrições desvaloriza-se frequentemente para compensar, pelo menos parcialmente, o valor das tarifas. Este foi geralmente o caso do renminbi da China em 2018-19. Mas, a longo prazo, as tarifas estão associadas a menos importações e exportações e a uma economia globalmente mais fraca. Essa fraqueza acaba por levar a taxas de juro mais baixas e, portanto, a uma moeda mais fraca. As tarifas poderão dar um impulso ao dólar a curto prazo, mas enfraquecê-lo a médio e longo prazo.

Em segundo lugar, vale a pena levar a sério a noção de que quando Trump diz que quer um dólar mais fraco, ele está realmente a falar a sério. A ameaça de tarifas muito mais elevadas sobre os principais parceiros comerciais da América poderá muito bem revelar-se apenas a jogada inicial numa tentativa de encurralar esses parceiros comerciais em alguma forma de acordo multilateral para baixar o valor do dólar. Não pode haver dúvida de que o autor de A arte do acordo não teria prazer em organizar uma cimeira em Mar-a-Lago para presidir às negociações. É claro que a mecânica de tal acordo seria complicada. O Acordo Plaza de 1985, no qual os ministros das finanças dos EUA, Reino Unido, Alemanha Ocidental, França e Japão se reuniram para discutir taxas de câmbio internacionais, é por vezes apresentado como modelo. Mas a economia mundial é um lugar muito diferente hoje em dia. Os cinco participantes representavam há 40 anos cerca de 45 por cento do PIB global, em paridade de poder de compra, entre eles, em comparação com cerca de 25 por cento hoje.

A outra grande ameaça ao valor do dólar pode ser encontrada fora do domínio tradicional da política económica. O trabalho dos economistas Barry Eichengreen, Arnaud Mehl e Livia Chitu em 2017 examinou os fundamentos geopolíticos dos valores monetários internacionais. Em geral, os países detêm uma maior parte das suas reservas na moeda de um país que lhes fornece uma garantia de segurança. Com este argumento, o fornecimento de segurança por parte dos EUA aos seus aliados ajuda a manter o valor do dólar e mantém os custos dos empréstimos dos EUA mais baixos do que seriam de outra forma. Se essas garantias de segurança começarem a ser anuladas, então a participação do dólar nas reservas internacionais poderá começar a cair, proporcionando mais ventos contrários.

O dólar tem registado uma forte recuperação desde Setembro, mas muitas das opiniões que sustentam esses ganhos podem revelar-se ilusórias.